Por qué los inversores en startups no quieren tus beneficios

Hace un par de semanas hicimos un vídeo sobre el funcionamiento de los fondos propios en startups, pero una de las preguntas que siempre surgía era sobre los beneficios: ¿cómo se distribuyen los beneficios? 

Es una pregunta justa. La escuela de negocios 101 le enseñará que para que una empresa prospere, necesita beneficios. Y la escuela de negocios 101 es correcta, pero eso no se aplica exactamente a startups. 

Cuando Facebook compró Instagram en 2013, pagó 1.000 millones de dólares por la plataforma. En ese momento, Instagram no había generado ni un solo dólar de ingresos -todo eran gastos- y, sin embargo, los fundadores de Instagram, los inversores y, con suerte, los empleados salieron con grandes cheques de esa salida.  

¿Por qué unas cifras tan disparatadas para una plataforma que no genera ingresos? Desde que fue adquirida, Instagram ha generado miles de millones de dólares en ingresos para Facebook, y desde que Facebook dejó de ser cool, se podría argumentar que Instagram es todo lo que tienen para atraer al público joven. 

Así que Instagram obtuvo beneficios, finalmente. Excepto que los inversores originales de Instagram nunca cobraron ninguna de las ganancias de Instagram. Ellos no querían, y nunca tuvieron la intención de hacerlo. ¿Pero por qué? 

Así que en este artículo quiero explicar cómo funciona el modelo de beneficios, recorrer algunos escenarios de diferentes empresas y aclarar por qué, para los inversores de capital riesgo, los beneficios son simplemente aburridos. 

¿Cómo funcionan los beneficios en una empresa tradicional?

Utilicemos como ejemplo un negocio muy tradicional, pero muy común: una agencia de marketing. 

Esta empresa tendrá probablemente dos departamentos principales: 

• Crecimiento: Lo que significa ventas, marketing y desarrollo empresarial 
• Los costes: Es decir, las personas encargadas de realizar el trabajo, los diseñadores y los comercializadores. En un modelo financiero, estos son los gastos que se escalan con sus ingresos y se clasifican como Costos de los Productos Vendidos. 

A medida que la empresa consigue más clientes, obtiene más ingresos, pero también sus costes aumentan proporcionalmente. Más clientes significan más cerebros para entregar el trabajo a esos clientes. También hay otros costes, como los de administración y recursos humanos, y también tienen que aumentar más o menos proporcionalmente al personal. Así que, a medida que su empresa crece, la cantidad de personal también lo hace. 

Supongamos que esta empresa se convierte en una organización con 50 personas y unos 10 millones de dólares de ingresos anuales. Ahora bien, aunque el margen bruto de los servicios puede ser, digamos, del 40%, el margen neto (después de contabilizar todos los gastos generales) suele acabar siendo de entre el 5 y el 7%. Por lo tanto, si esta empresa ganó 10 millones de dólares, después de pagar a todo el personal y todos los costes, termina con unos 750.000 dólares de EBITDA (beneficios antes de intereses, impuestos, depreciación y revalorización). La empresa debe entonces pagar impuestos sobre ese dinero. En EE.UU., son los estatales y los federales. Redondeemos la cifra al 25%, por lo que la empresa termina con 562.500 dólares de beneficio puro. 

Ahora la empresa puede pagar eso a los accionistas; eso suele ser una decisión del consejo. Así que el consejo de administración acuerda mantener 162.000 dólares en las cuentas como colchón en caso de que haya una recesión o una pandemia mundial, por lo que pagarán 400.000 dólares a los accionistas.  

Imaginemos que esta empresa fue iniciada por 3 cofundadores en una distribución de acciones a partes iguales, por lo que cada uno de ellos obtendrá alrededor de $133K para el año. ¿No es así? No, ¡ah! 

Todavía no. Te olvidaste de los impuestos. ¿Qué? ¿Otra vez? Sí, otra vez. Es el doble impuesto sobre los dividendos que se aplica en muchos países. Asumiendo que estos tipos son solteros y que ya están ganando alrededor de $150K en salario de la compañía u otros ingresos, ahora están generando un adicional de $133K en el año, lo que efectivamente los hace pasar de una tasa marginal de impuestos del 24% a la totalidad del 35%. 

Es incluso peor si no eres un contribuyente estadounidense. En esos casos, los dividendos se gravan con un desagradable 30%, pero suponiendo que estos tipos vivan en Brooklyn, los ingresos adicionales que generan se reducen a 74.247 dólares después de los impuestos adicionales. Sin embargo, así son los fundadores: en este artículo hablamos de inversores. 

¿Por qué no son necesarios los beneficios para una startup? 

Imaginemos que esta empresa ha recaudado algo de dinero para despegar. Un inversor llegó e invirtió 500.000 dólares para poner en marcha la empresa, por lo que recibió el 15% de la misma. 

Si quieres ver cómo funcionan estas matemáticas, consulta nuestro vídeo sobre las Tablas de Cap. 

Ahora, ese inversor ganará 60.000 dólares con esta distribución de dividendos de 400.000 dólares (el 15%, equivalente a su porcentaje de propiedad, ANTES de impuestos). Suponiendo que la empresa siga funcionando de la misma manera, tardará años, incluso décadas, en recuperar una vez su inversión original de 500.000 dólares. 

Eso es demasiado lento. No tendrán liquidez (acceso a ese dinero) durante años, ya que no pueden sacar ese dinero. También es arriesgado; la empresa podría fracasar, como ocurre con muchas startups . También están a merced de lo que decida el consejo de administración; en una participación del 15%, probablemente sólo tengan un voto de cada 3 o un voto de cada 5, lo que no es suficiente para garantizar los dividendos. El consejo podría querer mantener todos los dividendos en la empresa, para reinvertir en el crecimiento, lo que no es una mala idea. 

Así que no es un escenario emocionante. Por eso, las empresas "tradicionales", que tienen márgenes tan estrechos, no pueden conseguir dinero de la misma manera que startups . Ese no es el negocio del capital riesgo. 

Hay inversores que financiarán un negocio más tradicional, pero los cheques suelen ser más pequeños y la participación necesaria será mucho mayor. Por ejemplo, en un restaurante puede haber un fundador financiero/ejecutivo que aporte el capital, y el chef, o el operador, que dirija el negocio, y lo hagan al 50%. El riesgo sigue existiendo, pero el retorno de la inversión llega antes porque es la mitad de los beneficios.  

¿Cómo sobrevive startups a rondas millonarias sin beneficios? 

Entonces, ¿por qué la tecnología startups se sale con la suya con rondas de un millón de dólares y pequeñas participaciones? 

Sacar beneficios de un negocio no es el único resultado para una empresa. Aparte de la muerte, que es una posibilidad, una empresa puede ser adquirida o salir a bolsa, y ambas son muy emocionantes porque el día de pago llega rápidamente. Los inversores de capital riesgo esperan una adquisición en 7 o 9 años porque entonces pueden cobrar, obtener beneficios y utilizar el dinero para su próxima inversión. 

Todavía me encuentro con algún fundador que no piensa en vender su empresa. Quieren dirigirla y dejársela a sus hijos. Eso es bonito y está muy bien, pero lo hace incompatible con los inversores de capital riesgo. Es un juego diferente; es un negocio diferente - no el juego del capital de riesgo y la escalada rápida startups. 

Así que las salidas son geniales porque los inversores no tienen que esperar a cobrar los beneficios; cobran el precio por acción que el comprador está pagando, y eso significa un juego de pelota totalmente diferente. 

En muchas adquisiciones, los beneficios son irrelevantes. 

¿Cuáles son los diferentes escenarios de adquisición para la tecnología startups?

Permítanme darles algunos ejemplos de escenarios de adquisición comunes para una startup tecnológica. 

Adquirir

El ejemplo más fácil de entender es el de acqui-hire. Este es un término de startup que viene de adquisición y contratación y es cuando una empresa compra una startup no tanto por su producto, definitivamente no por sus ingresos, sino por su talento. 

El primer ejemplo que me viene a la mente es una empresa llamada Fly Labs, fundada por un par de buenos amigos. Hicieron una plataforma de edición de vídeo muy sencilla y genial. Habían tenido cierto éxito en la App Store y habían recaudado unos 1,5 millones de dólares, pero estaba claro que iban a necesitar mucho más capital para alcanzar el dominio del mercado. 

Es borrosa la información que sé que no es pública, pero probablemente pueda revelar que no eran rentables. 

Varias empresas se pusieron en contacto con ellos para comprarlos: sobre todo porque su tecnología les resultaba bastante útil, pero sobre todo porque el equipo que había creado esta potente aplicación sería realmente útil para esa organización. Google acabó comprándoles, por una cantidad no revelada, para que se unieran a su equipo de Google Photos. 

Cuando hay cantidades de adquisición no reveladas, suele ser porque la cifra no es "presumible". La oferta que hará una empresa como Google, por supuesto, tiene que ser suficiente para que los inversores la acepten (eso significa que lo que invirtieron, al menos tienen que recuperarlo), y para que los fundadores y el resto del equipo estén motivados para trabajar en Google durante unos años. 

Suele haber una combinación de dinero en efectivo (para que los inversores se vayan contentos) y acciones de libre disposición o bonificaciones basadas en el tiempo para el equipo, de modo que, de nuevo, se queden con el comprador durante unos años. 

Un punto de referencia que se oye a veces es el de 1 millón de dólares por ingeniero, lo que puede parecer una locura. No es que cada ingeniero se lleve un millón de dólares, sino que la empresa se valora en función del número de ingenieros que aporta al comprador. 

¿Por qué? Porque los ingenieros son caros, difíciles de encontrar y de contratar. Si puedes encontrar un equipo que ya tiene una buena relación y una experiencia demostrada en un determinado reto, y puedes traer a todo ese equipo para implementar esa tecnología en tu pila, entonces esto elimina efectivamente muchos de los costes y riesgos de construir ese equipo contratando a extraños. 

Los inversores no ganan mucho dinero con las adquisiciones; normalmente reciben entre 1 y 1,5 veces su inversión original. Las adquisiciones son geniales, pero la mayoría de las veces son un aterrizaje suave. 

Clientes/Público

Otras adquisiciones pueden ser más estratégicas, como cuando Hubspot adquirió The Hustle, o cuando Business Insider adquirió MorningBrew. 

Estas adquisiciones se producen para comprar una audiencia. 

Hubspot reveló que cuando se produjo la compra, el Hustle tenía alrededor de 1,5M de lectores al mes, y sí revelaron que esto era lo que más les importaba: el acceso a una nueva audiencia para seguir creciendo en su juego de marketing de contenidos. 

No sabemos el precio de adquisición, pero Internet parece coincidir en que fue de entre 25 y 30 millones de dólares. 

Y a partir de esa información, podemos deducir algunas cosas. Por ejemplo, podemos hacer algunos cálculos y estimar que pagaron unos 20 dólares por lector activo. The Hustle sólo había recaudado unos 1,3 millones de dólares de capital, así que suponiendo que los inversores de esa ronda acabaran con el 15% de la empresa, eso supone un pago de aproximadamente el doble para ellos. 

A Morning Brew le fue aún mejor, ya que fue adquirida por 75 millones de dólares por Business Insider. En el momento de la compra, tenían 2,5 millones de lectores, 500.000 suscriptores y 6 millones de descargas en su perfil. 

Por lo tanto, ambas son empresas de medios de comunicación que fueron adquiridas no por sus ingresos, sino por sus audiencias comprometidas.

Las audiencias son muy valiosas. Para el comprador, significa el acceso a más personas/más lectores/más audiencia, para monetizarlos de la misma manera que ya lo hacen. También están comprando a los competidores y eliminando el riesgo, y están trayendo nuevos cerebros inteligentes a su organización. 

Si queremos comparar estas adquisiciones con la de Facebook que adquiere los 25M de usuarios de Instagram por 1B de dólares, lo lleva a unos 40 dólares por usuario, pero en este caso, no se trata de los usuarios o de los ingresos, sino de la importancia estratégica de Instagram para Facebook: usuarios más jóvenes, ideas frescas, e incluso evitar que otros competidores los compren. 

El último ejemplo que compartiré hoy es el de una empresa llamada Quip, que fue adquirida por Salesforce por un importe estimado de 750 millones de dólares. 

Adquisición de Quip

Quip era una suite ofimática sencilla y bien diseñada: un procesador de textos y una plataforma de hojas de cálculo. No es tan potente como sus homólogos de Microsoft, pero es sencilla e intuitiva. Tenían ingresos y usuarios cuando fue adquirida, por lo que ese precio de 750 millones de dólares podría haber sido un multiplicador de su tasa de ejecución anual, pero estaba más relacionado con el objetivo final de Salesforce de construir este sistema operativo para las ventas. 

En el momento de la compra, según Crunchbase, la empresa había recaudado 45 millones de dólares en dos rondas de financiación; una serie A y una serie B. Suponiendo que ambas rondas sumaran alrededor del 30% de la empresa, estos inversores se fueron a casa con 225 millones de dólares, o un multiplicador de 5 veces su inversión, ¡en sólo 4 años! 

Eso es el ROI del capital riesgo. No son porcentajes, sino multiplicadores. 

Esto es aún mayor si la empresa no se adquiere, sino que sale a bolsa: cuando cotiza en el mercado de valores, el valor de las acciones lo define el mercado, y a veces esos mercados valoran las empresas muy por encima de sus ingresos, sólo por su potencial para cambiar el mundo.

Que eso sea real o no importa poco a los inversores originales. Al ser una empresa pública, pueden cobrar, y habrán ganado 10, 50 o 100 veces sus cheques originales, especialmente si entraron pronto. 

Todo esto, por supuesto, es extremadamente, extremadamente arriesgado. La mayoría de startups fracasará. Si no generan beneficios, dependen de que más inversores apuesten por ellos para seguir construyendo su visión. La fría y dura verdad es que los 100x unicornios pagarán el 90% restante de las empresas que fracasen. 

Un poco de suerte

Una victoria en una startup nos cambia la vida a los fundadores, y para un afortunado (o inteligente) inversor en fase inicial, también puede hacerlo. 

La salida de una startup también permite que cada uno tome lo que aprendió y lo aplique a su nueva empresa, con más posibilidades de volver a lograr la misma hazaña, y en este mundo de salidas, los beneficios no son su problema (todavía). 

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